Regime de change fixe versus régime de change flexible - Cours d'économie - Economie monétaire internationale
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Dominique Plihon
Quels sont les enjeux actuels des taux de change ? Comment agissent-ils sur l'économie, lequel est préférable ? Quelle évolution passée à constater ? Quelle évolution future à prévoir ?
I. Une approche des taux de changeQu'est-ce qu'un taux de change ?
- définition du taux de change - classification des régimes de change - influence des taux de change ~ une arme de politique économique : influence l’équilibre macro-économique et la politique industrielle et financière. L’évolution des taux de change influe sur le rythme de l’inflation = appréciation du change, baisse du prix des importations, désinflation.
Quelles ont été les tendances historiques des régimes de changes
a. historique de la réglementation des changes - étalon-or avant 1914 - étalon de change-or 1922 à 1939 puis 1958 à 1971 - convertibilité sans étalon, ou taux flottants : en vigueur depuis 1973 - le contrôle des changes : 1939 à 1958 - la réglementation des changes est levée dans les pays à économie de marché vers 1985. L’UE abolit les barrières réglementaires progressivement, la France assouplit son contrôle en 1986, la libéralisation complète s’opère en 1989. Ce qui ne veut pas dire une absence totale de règles. Des règles prudentielles, concernant les banques, sont communes ; la libéralisation est graduelle.
b.le triangle de Mundell - le fonctionnement d’un régime de change dépend de la nature du SMI dans lequel il s’inscrit. On classe les SMI selon : le degré de rigueur de la règle de change (flottant à fixe), le degré de mobilité des capitaux (nulle à parfaite), le degré de sensibilité des objectifs de la politique monétaire aux contraintes extérieures (politiques autonomes à communes). - La combinaison de ces critères est représentée par le triangle de Mundell : il illustre le théorème d’impossibilité suivant = il est impossible de combiner des changes fixes, la parfaite mobilité des capitaux et des politiques monétaires indépendantes !
2. Régime de change fixe vs régime de change flottantRégime de change fixe ou la quête de stabilité
" Un taux de change stable permet de réduire l'inflation grâce à la stabilité des prix des produits importés et à la contrainte de compétitivité imposée aux producteurs nationaux." Plihon. a.Principe- Pour maintenir la parité choisie, la banque centrale solde le déséquilibre en achetant ou en vendant sa monnaie contre des devises étrangères. Toute impulsion monétaire se trouve plus ou moins compensée par une évolution des réserves en sens inverse. b.Les currency board ou caisses d'émission- principe : une devise forte est substituée à l'or dans le rôle d'étalon, il s'agit en général du $. Les autorités monétaires s'engagent à un taux de change fixe. Pour le citoyen : ses liquidités, dépôts à vue compris, sont convertibles en $ à tout moment, sans restriction, à un taux absolument fixe. - application : le pays renonce à toute souveraineté monétaire. L'offre de monnaie est gérée automatiquement selon le montant des réserves en devise. Le taux d'intérêt ne peut s'écarter du taux de la monnaie-étalon. - pays l'ayant appliqués : fin des années 1990, 14 pays l'ont adopté dont Hong-Kong (1984), l'Argentine (1991), l'Estonie (1992), la Lituanie (1994) et la Bulgarie (1997). - avantages : obtention de la confiance des marchés et restauration de la stabilité monétaire. - conséquences : une "dollarisation" des économies concernées et un coût élevé pour les pays qui l'adoptent. Ils finissent par l'abandonner. c.Les zones monétaires, un régime moins contraignant ?- constat : la plupart des monnaies appartiennent à une zone monétaire de fait, elles sont ancrées au début des années 1990 soit sur le $ soit sur le mark. - principe : réduire les variations des monnaies nationales par rapport à leur monnaie de référence. (// principe Cartel ?) - avantages : intensifier les échanges commerciaux, satisfaire les impératifs de stabilisation macroéconomique (surtout pour les pays en transition dont la crédibilité de la banque centrale est faible : Hongrie, Pologne, Rép. tchèque et slovaque), importation de la discipline anti-inflationniste du pays qui sert d'ancrage. d.inconvénients habituels- peu adapté à la finance internationale actuelle : en 1993, l’implosion du SME annonce la fin des expériences de changes fixes. - incompatible avec la mobilité des capitaux actuelle : dans le passé, les stratégies de change menées par les principaux protagonistes du SMI (USA, Japon, Allemagne) étaient fondées sur des conceptions nationalistes. Le change était un moyen de rechercher une plus grande autonomie des politiques économiques ou protéger les marchés intérieurs. Comme le montre le triangle de Mundell, la combinaison des politiques éco indép avec une forte mobilité des capitaux conduit à l’instabilité monétaire internationale. - formation de bulles spéculatives : dans la même logique, les mouvements de capitaux spéculatifs sont déstabilisateurs car ils forment des anticipations auto-réalisatrices* et rendent la défense de parités fixes impossibles par les autorités monétaires. - dégradation de la compétitivité : si le taux d’inflation domestique demeure supérieur à celui des concurrents (défavorise producteurs nationaux) - coût en terme de croissance ! la constatation du taux de croissance moyen du PIB des pays de l’UE (pratique du SME) plus faible que celui des pays industrialisés de l’OCDE. Un taux de change fixe aurait donc une incidence sur la croissance et l’emploi. - coût administratif du système : difficile à quantifier mais conséquent. La levée du contrôle des changes en GB s’est traduite par la suppression de 750 emplois à la Banque d’Angleterre, 25 au trésor.
Régime de change flottant a.Avantages - rééquilibre automatique : un déficit ext. entraîne une demande excédentaire de devises étrangères, ce qui déprécie la monnaie nationale = amélioration de la compétitivité. Exportations stimulées, importations freinées = solde commercial se rétablit. - l'incertitude n'incite pas la spéculation : l’évolution future du taux de change est moins sûre qu’en régime de taux de change fixe ! - la politique interne est libérée des contraintes de stabilisation : la politique monétaire peut s’occuper de l’équilibre interne de l’économie. - dans un pays où les prix augmentent vite, la dépréciation du change est plus indolore que des dévaluations répétées. C’est donc une autonomie relative dans la détermination de ses taux d’inflation et de chômage que ce régime permet. - les banques centrales ne sont plus obligées de disposer de réserves : n’intervenant plus sur les taux de change, les banques centrales n’ont plus à détenir des réserves de change coûteuse pour les rééquilibrer. Les encaisses contre la spéculation n’étant plus nécessaires, elles servent d’encaisses de transaction. Ainsi, l’adoption des taux flottants lors des crises pétrolières a permis d’utiliser les réserves pour payer la note pétrolière plutôt que pour défendre un taux fixe !
b.Inconvénients - pourtant des records de déséquilibres ont été atteints : les parités se sont parfois écartées durablement du niveau d’équilibre. - la spéculation s'est amplifiée : des bulles spéculatives se sont formées. - l'instabilité monétaire conséquente : les effets sur la croissance sont tout autant, voire pire, que ceux provoqués en régime de change fixe. L’instabilité monétaire, l’incertitude et la spéculation n’encourageant pas non plus l’investissement. - il n'y eut pas de véritables politiques autonomes : au cours des années 1980, la plupart des pays ont été incapables de se protéger contre la hausse des taux d’intérêt aux USA. - la parité de la monnaie intervient directement dans les définitions de la demande globale par son incidence sur la balance commerciale : une dépréciation de la valeur de la monnaie stimule les exportations et freine les importations (ex : politique délibérée appliquée au yen). Pour des économies largement ouvertes sur l’extérieur, comme la France, l’incidence du taux de change est empiriquement plus significative que celle du taux d’intérêt. - Le corollaire de l’autonomie relative : le taux de change flottants sont contraires à l’intégration économique d’une union régionale. Risque de nationalisme économique.
c.comprendre l'échec - la monnaie est un bien public : en effet, les monnaies ne peuvent être ni produites, ni échangées de manière concurrentielle. L’intervention des autorités monétaires et la fixation de règles, d’un système monétaire organisé, sont nécessaires. Les marchés sont dans l’incapacité de gérer seuls l’échange des monnaies entre elles. 3. Vers un régime intermédiaire ? « Les changes flottants sont loin d’avoir les vertus stabilisatrices vantées par leur défenseurs ; mais d’autre part, les régimes de changes fixes sont devenus impraticables dans le contexte de la finance globalisée » D. Plihon a.la flexibilité contrôlée ou « managed float » - sans aucun ancrage - inconvénients : confiance excessive à la capacité des marchés à réguler les taux de change ; de plus les pays de taille moyenne à l’ouverture extérieure importante ont besoin d’un ancrage de leur parité pour assurer leur stabilité monétaire.
b.les zones cibles - principe : ancrage souple sur un panier de monnaies de référence. - théorie de Williamson, 1983 : définir pour chaque monnaie sont taux de change d’équilibre fondamental (TCEF), défini comme le taux de change réel susceptible de maintenir à moyen terme l’activité économique au niveau le plus élevé possible. Puis il détermine une zone-cible, marge de fluctuation, qui correspond à la marge d’erreur dans le calcul du TCEF. - application : respecter un objectif de change défini à l’intérieur d’une bande large (+/- 10%), ce qui est moins contraignant qu’un ancrage fixe. Le panier de monnaies choisies comprend les trois principales : $, euro et yen.
c.les taux fixes ajustables : exemple du FMI. - principe : réuni dès mars 1973, le Comité des Vingt s’est orienté vers des parités « stables mais ajustables » et a légalisé le flottement des monnaies aux accords de la Jamaïque en janvier 1976. Chaque Etat membre s’engage à collaborer avec le Fonds pour promouvoir un système stable de taux de change. L’engagement est moins contraignant qu’auparavant. - les Etats respectent des taux stables mais ajustables selon une marge de fluctuation autorisée à plus ou moins 2,25% (accordée le 18 décembre 1971).
d.la pluralité des taux - la convertibilité repose sur une double obligation de la part du pays émetteur de la monnaie : la banque centrale de chaque pays doit, d’une part, racheter sa propre monnaie à la demande de ses partenaires, d’autre part, garantir la libre circulation de sa monnaie sur les marchés. - Dans les pays en développement, les monnaies sont souvent fragiles et les paiements extérieurs déséquilibrés. De fait, la convertibilité est limitée par des mesures administratives. - La pluralité des taux de change suivant la nature des biens échangés a pour but de décourager certaines importations (comme les biens de luxe) et de favoriser d’autres importations (comme les biens de première nécessité).
e.la suppression des taux de change ? - l’instauration d’une union monétaire en 1999 est une solution radicale : la création d’une monnaie unique élimine d’une manière complète et irréversible les fluctuations des parités entre les 11 membres de l’Union. Mais la contrepartie est un coût élevé impliqué par l’abandon des souverainetés monétaires nationales au profit d’une banque centrale européenne unique. - cela correspond en outre à une fixité parfaite et inaliénable des changes. Cette situation est décrite par le sommet sud-ouest du triangle de Mundell. - un groupe de pays a intérêt à former l’union monétaire si les économies réalisées avec la suppression des coûts de transactions (liées aux taux de change) sont supérieures aux coûts d’ajustements (liés à l’abandon d’une politique monétaire nationale).
Conclusion Malgré leurs avantages et inconvénients relatifs, le régime de taux de change flottant semble plus approprié à l’économie globalisée actuelle que celui de taux de change fixe. La déréglementation n’implique pas une absence de règles mais bien une re-réglementation. Des régimes intermédiaires sont de plus en plus pratiqués car adaptés tant par des pays industrialisés que par des PED. Il est sur ce point intéressant de constater leur régime de change pour voir leur application dans d’autres contextes économiques. En outre, la coopération internationale semble de plus en plus de mise, à une époque où « les Etats sont de plus en plus démunis face à la puissance des marchés, en mesure de déstabiliser les monnaies à tout moment. »
BibliographieLes taux de change, D. Plihon, la découverte, Repères, 3è édition Relations monétaires internationales, C. Nême, Paris, Hachette, Les Fondamentaux, 1994 Les théories de la monnaie, La découverte, Repères Annexe * Les anticipations autoréalisatrices spéculatives - ne suppose pas l’existence préalable de déséquilibres économiques : les opérateurs anticipent que leur attaque spéculative conduira à un changement de politique économique et à une dépréciation future de la monnaie. Le caractère autoréalisateur provient de la circularité : la crédibilité d’une parité dépend de la détermination des autorités à la défendre et cette détermination dépend de la crédibilité de la parité ! En 1992-1993, les opérateurs savaient les opinions critiques à l’égard du SME (bcp de sacrifices pour sa réalisation). D’où des attaques spéculatives fondées sur le doute de la détermination des autorités monétaires à défendre ces parités peu crédibles… L’exemple du Japon La monnaie faible : permet un développement industriel Fin 1960 – 1985 : sous évaluation du yen = stimule les exportations, protège le marché intérieur, accroît le poids financier.
Récentes crises monétaires 1993 : SME 1994 : peso mexicain 1997 : monnaies asiatiques 1998 : rouble russe 1999 : real brésilien le processus de libéralisation monétaire doit être graduel. Une trop grande brutalité provoque ou déclenche des crises. Il est admis que la libéralisation implique l’existence préalable d’un système bancaire et financier solide.
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